Misterija „moćnog“ dinara

Guvernerka Narodne banke Srbije Jorgovanka Tabaković ponosito je krajem prošle godine, gostujući na RTS-u, obznanila da je dinar „od strane Blumberga, nimalo prijateljski nastrojene agencije prema meni i Srbiji, proglašen u ovoj godini drugom po snazi valutom u svetu“. Misterija vredna pažnje, nema šta. Devizni kurs je cena domaće valute izražena u valutama drugih zemalja. Koliko je neka valuta slaba ili jaka zavisi od ponude i tražnje za njom. Koliko će neka valuta biti tražena zavisi od toga koliko su stranci zainteresovani za našu robu, usluge i investicione prilike koje nudimo. Ova kretanja se reflektuju u platnom bilansu koji se sastoji iz tekućeg računa i finansijskog računa. Zemlje sa deficitom tekućeg računa su neto uvoznice kapitala, to jest izvoznice buduće potrošnje u korist sadašnje. Srbija beleži hroničan deficit tekućeg računa već decenijama. U 2018. godini je, prema procenama autora Kvartalnog monitora, bio izuzetno visokih šest odsto bruto domaćeg proizvoda (BDP). Tekući račun se sastoji iz trgovinskog bilansa, bilansa usluga, bilansa dohotka od investicija i unilateralnih transfera. Kvartalni monitor procenjuje da je u 2018. deficit trgovinskog bilansa iznosio 9,5 odsto BDP-a. Vrednost našeg uvoza robe je veća od našeg izvoza zbog bržeg rasta domaće tražnje u odnosu na BDP (brže rastu plate od produktivnosti) i veoma niskog nivoa domaće štednje. Ovaj deficit se mora nekako pokriti. Na prvom mestu se može pokriti ukoliko imamo pozitivan bilans usluga - u našem slučaju ovaj suficit (više izvozimo usluge nego što ih uvozimo) nije dovoljan, što znači da moramo da idemo dalje. Može se pokriti i iz pozitivnog bilansa dohotka od investicija - da smo više zaradili na našim ulaganjima u inostranstvu u vidu kamatnog prihoda, dividendi, renti i profita nego što je inostranstvo zaradilo kod nas. Nažalost, ova stavka samo doliva ulje na vatru pošto je i ona u deficitu. Na kraju, najznačajnija stavka tekućeg računa koja ublažava izuzetno visok robni deficit i minus na računu dohotka od investicija su unilateralni transferi, čiji je pozitivan bilans obično karakteristika nerazvijenih zemalja. U pitanju su jednosmerni tokovi novca, koji ne podrazumevaju povratnu transakciju kao što su pomoć i donacije, penzije zarađene u inostranstvu i doznake naših građana na privremenom ili trajnom radu u inostranstvu. Značajan priliv po osnovu doznaka naših radnika iz inostranstva (prosečno godišnje osam odsto BDP-a) samo je refleksija opšte bežanije iz zemlje. Summa summarum, deficit robe i dohotka od investicija, ukršten sa suficitom usluga i prilivom od unilateralnih transfera ima za rezultat deficit tekućeg računa od šest procenata BDP-a, koji valja pokriti iz stavki na finansijskom računu - ili na osnovu investicija u našu zemlju, ili/i ušteđevine (trošenje deviznih rezervi), i/ili prodaje imovine, i/ili novim zaduživanjem u inostranstvu pod sve nepovoljnijim uslovima, sa pratećim eskalirajućim obavezama na ime kamatnih potraživanja. Strane direktne investicije u iznosu od šest odsto BDP-a bile su 2018. dovoljne za pokriće deficita tekućeg računa. Loša strana ovog priliva su ogromni budžetski troškovi u vidu subvencija koje plaćaju građani. Još je veći problem to što su u pitanju tehnološki zaostale investicije koje angažuju niskokvalifikovanu i jeftinu radnu snagu bez pratećih pozitivnih tehnoloških prelivanja na privredu. Ipak, po osnovu hroničnih deficita tekućeg računa iz prethodnih godina imamo akumulirane dugove koje moramo da vratimo sa pripadajućim kamatama, što, sve u svemu, znači da je naša privreda već decenijama u fundamentalnoj neravnoteži. Ova neravnoteža nam govori da dinar mora da oslabi, odnosno da je sada precenjen, zbog čega naš izvoz postaje skuplji i uvoz jeftiniji, što negativno utiče na budući privredni rast. Ako je dinar precenjen, kako je onda moguće da je Blumberg, kako kaže naša guvernerka, stao na stanovište da je on druga najjača valuta na svetu? Odgovor je jednostavan: nije! Blumberg je stao na stanovište da je dinar drugi na svetu po svojim performansama (It’s the second-best performing currency in the world over the last 12 months), s tim što je ova vest stara već 10 meseci (objavljena je 19. marta 2018). A kada investitori, pa samim tim i Blumberg, govore o performansama oni misle na stabilnost domaće valute, jer im ona obezbeđuje da ne izgube ili čak, u slučaju njenog jačanja, da zarade i na kursnim razlikama. Druga stavka koja im je važna su kamatni prihodi. Prosečne mesečne oscilacije dinara su prošle godine bile na nivou od plus-minus 0,2 odsto, što je rezultat izuzetno obimnih intervencija NBS na međubankarskom deviznom tržištu. Prvenstveni razlog ovih intervencija u iznosu od 1,8 milijardi evra u prvih devet meseci prošle godine je bio da se spreči jačanje dinara. Naravno, nije problem ako dinar raste zbog suficita tekućeg računa, ali je problem ukoliko raste zbog egzaltiranih investitora koji potražuju dinar kako bi investirali u veoma lukrativne domaće državne obveznice, emitovane radi vraćanja dospelog, već postojećeg spoljnog duga. Smanjivanjem referentne kamatne stope u dva navrata prošle godine, NBS je uvećala potencijalne kapitalne dobitke (špekulativna dobit) za strane investitore, što dodatno pospešuje tražnju za dinarom. Zbog svega toga: „Srpske obveznice denominovane u dinarima donose prinos od pet odsto izraženo u dolarima, što je daleko iznad proseka od 3,2 odsto za 32 zemlje, uključene u Blumbergov Local-Currency Sovereign Index.“ Ovaj prinos je u Poljskoj na nivou do 3,5 odsto, u Rumuniji tri i u Mađarskoj 1,4 odsto. Druga dva izvora pritisaka na jačanje dinara prošle godine su bili skupe i neefikasne strane direktne investicije i budžetski suficit zbog koga je iz opticaja povučeno 50 milijardi dinara. Takođe, NBS je promptno reagovala i na prve pritiske slabljenja dinara koji bi ga doveli na realniji nivo. U tu svrhu je prodala 225 miliona evra. Dinar je precenjen - njegova vrednost se ne zasniva na fundamentalnim činiocima. Strani investitori nas vole, jer najbolje plaćamo. Ali te skupe kredite će mladi naraštaji morati da vrate. Nejasno je na koga misli guvernerka kada izjavi: „Pa, neka mi neko kaže da li je dinar prejak, da li se u Srbiji loše živi, da li je Srbija ugledna?“ Predlažem da krenemo od mladih akademskih građana, koji, po ugledu na svoje kolege koji su to već uradile, masovno planiraju da se evakuišu odavde i njihovih roditelja koji ih, sa bolom u srcu, svesrdno u tome podržavaju. To je ujedno i dobra polazna osnova za analizu izvora smanjenja domaće stope nezaposlenosti.